买入评级]顾家家居(603816)年报点评：内外销齐靓 投资收益波动致净利增速低

　　3 月20 日晚间，公司发布2016 年度业绩报告，2016 年公司实现营业收入47.95 亿，同比增长 30.11%（收入略超预期，我们之前预期是28%）；归母净利润5.75 亿元，同比增长15.40%（净利增速符合我们预期，净利低于收入的原因在于：处置以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产亏损8058 万，如果不考虑该损失，净利润增速与收入增幅同步）。此外，公司向全体股东每10 股派发现金红利人民币7.00 元（含税）。

　　报告期内，公司营业收入同比增长30.83%，主要原因是：公司新建产能，同时公司积极拓展新品类，外销功能沙发及内销床类产品快速增长。

　　分产品来看，公司2016 年沙发实现收入28.40 亿，同比增25.48%；餐椅实现收入2.17 亿，同比增7.83%；床品类实现收入6.50 亿，同比增49.26%；配套产品实现收入7.28 亿，同比增34.63%。

　　分地区看，公司2016 年境内收入29.12 亿，同比增30%；境外收入15.89 亿，同比增32.37%。公司针对境外市场推行大客户战略，将公司资源聚焦大客户，随着大客户战略的推进，公司ODM模式下境外市场收入稳定增长。

　　整体上，公司新产能，自制产品产量、销量分别同比增长36.2%、32.2%。

　　期间费用方面，由于公司增大了市场投入，销售规模增长，物流及人员费用相应增加，2016 年销售费用同比增37.41 %，销售费用率同比增1.17pct 至22.06 %；由于公司增大了研发投入，且新办公楼的租金、装修摊销增加，管理费用同比增36.94 %，管理费用率同比增0.18pct 至3.59 %。此外，财务费用由于报告期内汇兑收益增加导致同比降低79.68%。整体上，公司2016 年期间费用率从24.72%增加1pct 至25.72%。

　　皮革是公司采购量最大的原材料，采购金额占比近年来保持在40%以上。公司布局国内、国外双原料市场，根据市场价格变动及未来价格走势预期有计划的安排采购。2016 年全年我国进口皮革平均单价为4140.97 美元/吨，同比下降9.17%；自2016 年10 月以来，我国进口皮革平均单价持续下降，2017 年1 月我国进口皮革平均单价为3,192.95 美元/吨，为2011 年2 月份以来历史最低点。公司对原材料采购价格具有优秀的分析与控制能力，且受益于规模化采购优势，公司有望长期维持高盈利水平。

　　（1）全球软体家具行业成长稳健。全球家具行业总产值自2003 年2380 亿美元增至2015 年的4550 亿美元，复合增长率达5.55%。根据CSIL 统计，2015 年全球软体家居市场总产值675.78 亿美元。全球软体家具消费量由2006 年的476 亿美元增长至 2015 年的626 亿美元， 年均复合增长率达 2.78%，成长稳健。

　　（2）国内市场软体家具产业发展迅速。目前我国是全球最大的软体家具生产国和消费国，产值约占全球总产值的 46.96%，消费量约占全球总消费量的 30.66%。

　　据CSIL 统计，我国软体家具年产值已由2006 年的77.45 亿美元增长至2015 年的317.33 亿美元，年均复合增长率达15.15%。我国软体家具的消费量由2006 年的44.74 亿美元增长至2015 年的192.03 亿美元，年均复合增长率达15.68%。

　　（1）多元化品牌齐发力：一方面，公司注重塑造“顾家家居”品牌内涵，一直致力于打造兼具中国传统文化和国际时尚潮流的自主品牌形象，将“顾家家居”品牌内涵与家居文化紧密结合。另一方面，公司在品牌宣传方面通过聘请与公司品牌内涵和形象相契合的邓超先生作为广告代言人，加大品牌宣传投入，增强品牌吸引力；通过与国家体育总局训练局达成合作伙伴关系，提高公司品牌的美誉度和知名度；通过在全国各地举办“悍马中国行”活动，强化公司品牌的感染力、号召力；通过电视、、网络、、、公交车、公益活动等多种渠道，提高公司品牌的率；通过开展“家居节”相关活动，成立业内首个服务品牌“顾家关爱”，提升消费者口碑及品牌美誉度。

　　（2）投资15 亿扩充智能家居产能：2017 年2 月22 日，公司发布公告，与嘉兴市秀洲区人民签署战略框架协议，顾家家居拟投资15 亿元建设顾家华东二及智能家居品类产研销一体化事业部总部，新增智能家居产能80 万标准套。嘉兴王江泾项目分二期进行投资，第一期投资计划预计总投资人民币12.57 亿元，建设期共12 个月，计划在2017 年年底前开工建设，预计在2018 年年底前竣工并投产，在2020 年底前达纲。项目达纲时预计实现年产能55 万标准套软体家具，实现年营业收入29 亿元。顾家2016 年年化产能84 万标准套，本次项目有助于实现公司包括智能家居在内的全品类布局，拓展产能，提高综合竞争力。

　　（3）渠道持续开拓管理为业绩带来强力支撑：公司采取软体家具行业主流的“直营+经销”的销售模式开拓市场，目前拥有品牌店近3000 家，分布于全国除外的全部省、直辖市、自治区（不包括地区、、澳门特别行政区），部分省份的营销网络已经渗透到乡镇级别，建立了面向全国的多层次营销网络，提高了公司盈利能力和品牌知名度。同时公司对国内所有销售门店实行统一、高效管理。门店设计、内部装修、货品摆放、形象宣传、导购培训等都按照公司统一标准进行管理。公司将继续稳固发展直营渠道，大力拓展经销渠道，全面把控核心商圈的优质店面资源，不断延伸销售网络覆盖纵深，形成明显的营销网络优势。

　　投资：顾家家居为国内沙发行业龙头，不论是渠道数目、产品质量、成本控制方面均具有明显的优势，且公司管理层优秀，未来随着募投产能及新增智能家居产能，以及原材料价格保持低位， 我们预计2017-2018 年净利润额分别为8.05、10.22 亿，同比分别约增41%、27%，对应EPS 分别为1.95、2.48，PE 分别为26、20 倍，维持“买入”评级。